“2015年底時(shí)，我們的賬上還趴著一百多億元的現(xiàn)金。這兩三年才開始借債的，沒辦法。為了資金的周轉(zhuǎn)和流動(dòng)，進(jìn)行了一年期的信用貸款和短融，來為沒有融到錢的PPP項(xiàng)目墊資。”張力（化名）曾在一家環(huán)保上市公司擔(dān)任首席財(cái)務(wù)官，他向《中國經(jīng)營報(bào)》記者表示，“國家在降杠桿，但這個(gè)行業(yè)卻在逼著你升杠桿。”

張力口中的“這個(gè)行業(yè)”，在國家降杠桿、PPP項(xiàng)目清庫的背景下，融資陷入困境。一片蕭瑟聲中，企業(yè)資金鏈緊張、業(yè)績下滑、債務(wù)違約等事件頻現(xiàn)。在此背景下，“蒙眼狂奔”的環(huán)保企業(yè)，不得不放慢腳步，甚至紛紛選擇引入國資紓困。

盡管如此，張力依然心存樂觀，“在逆境中走一走也不是件壞事，就像過去的小孩要得一次天花，得過了天花就有了更好的免疫能力。”

收縮與放緩

“環(huán)保行業(yè)在2019年可謂遭遇了‘中年危機(jī)’。市場需求的相對疲弱、融資端的壓力，疊加2018年對環(huán)保行業(yè)帶來的震蕩仍需時(shí)日消化等多重因素影響，行業(yè)整體的業(yè)績和股價(jià)走勢均處于低谷。”光大證券在《環(huán)保2020︰跨越“中年危機(jī)”》的研究報(bào)告中如是表示。

事實(shí)上，這與前幾年環(huán)保企業(yè)的“大干快上”不無關(guān)系。

“前兩年P(guān)PP項(xiàng)目火的時(shí)候，我們董事長每天都會在內(nèi)部群里，發(fā)兩三個(gè)PPP中標(biāo)消息……”張力告訴記者，其實(shí)當(dāng)時(shí)壓力特別大，“因?yàn)槲邑?fù)責(zé)融資，知道這樣做不是好事。”

李飛（化名）是一家環(huán)保企業(yè)的高管，他也同樣感覺到了“寒意”。李飛表示，“（這兩年）民營環(huán)保企業(yè)出問題的很多，比如債務(wù)逾期，瀕臨退市、破產(chǎn)等等，壓力非常大。”

其實(shí)，回過頭來看，環(huán)保行業(yè)確實(shí)是在凜冽寒風(fēng)中前行。

2018年5月，財(cái)政部政府和社會資本合作中心發(fā)布數(shù)據(jù)顯示，2017年11月到2018年4月間，各地累計(jì)清理退庫項(xiàng)目1695個(gè)，整改項(xiàng)目2005個(gè)，共涉及投資額4.9萬億元。

“這兩年所有精力都去搞PPP了，對此我們也在反思。從2018年開始已經(jīng)在做大幅的收縮和調(diào)整。首先投資沒有繼續(xù)大幅增長，同時(shí)把精力更多用來做EPC項(xiàng)目。”張力向記者說道。

李飛也表示，“2014年、2015年P(guān)PP興起，政府積極推動(dòng)，希望能起到正面的作用。但很多到執(zhí)行階段，經(jīng)就被念歪了。一些地方政府財(cái)政收入只有一兩億元，就敢搞十幾億元的PPP項(xiàng)目。意識到風(fēng)險(xiǎn)后，2017年底PPP項(xiàng)目開始清庫。”

2019年3月，財(cái)政部印發(fā)《關(guān)于推進(jìn)政府和社會資本合作規(guī)范發(fā)展的實(shí)施意見》，進(jìn)一步明確了財(cái)政支出責(zé)任占比超過5%的地區(qū)，不得新上政府付費(fèi)項(xiàng)目；超過7%的地區(qū)進(jìn)行風(fēng)險(xiǎn)提示，超過10%的地區(qū)嚴(yán)禁新項(xiàng)目入庫。

“融不到錢，你就沒辦法玩”，李飛分析認(rèn)為，“PPP項(xiàng)目投資額大、周期長、資產(chǎn)重、回報(bào)率低。特許經(jīng)營權(quán)一般20~30年，但銀行貸款沒有匹配這么長周期的，這就意味著要短貸長投，這對企業(yè)的融資能力是個(gè)重大的考驗(yàn)。后來去杠桿，環(huán)保企業(yè)就更加困難，由于環(huán)保產(chǎn)業(yè)的特點(diǎn)，應(yīng)該算是被‘誤傷了’。”

不過，多位環(huán)保行業(yè)分析師向記者分析道，PPP現(xiàn)金流風(fēng)險(xiǎn)要視具體項(xiàng)目而定，污水處理、垃圾焚燒等，有剛性需求的領(lǐng)域，預(yù)計(jì)不會受到太大影響。且隨著PPP發(fā)展的更加規(guī)范，中長遠(yuǎn)來說，有利于有實(shí)力的環(huán)保上市公司發(fā)展。

盡管如此，多家之前在PPP項(xiàng)目上跑馬圈地的環(huán)保企業(yè)，依然進(jìn)行了整體收縮，或放緩建設(shè)節(jié)奏，或終止已經(jīng)到手的項(xiàng)目。

2019年6月，已經(jīng)連續(xù)兩年虧損的盛運(yùn)環(huán)保（300090.SZ）發(fā)布公告稱，“公司資金流動(dòng)性嚴(yán)重不足……本著先生存后發(fā)展的原則，公司擬終止對部分PPP項(xiàng)目的投資合作。”

盛運(yùn)環(huán)保上述擬終止PPP項(xiàng)目涉及金額約142.69億元。之后，為了盡快推進(jìn)處于停滯狀態(tài)的項(xiàng)目復(fù)工建設(shè)，盛運(yùn)環(huán)保還與瀚藍(lán)環(huán)境簽署協(xié)議，擬將旗下多個(gè)在建垃圾焚燒發(fā)電項(xiàng)目轉(zhuǎn)讓后者，由其繼續(xù)投資建設(shè)。

無獨(dú)有偶，啟迪環(huán)境在近期也有相似操作。其于2019年11月接連終止湖北和甘肅的3起PPP項(xiàng)目，涉及金額超15億元。

對于是否會繼續(xù)終止PPP項(xiàng)目，啟迪環(huán)境有關(guān)人士向記者表示，“我們（PPP項(xiàng)目）會逐漸地整理，確實(shí)有些項(xiàng)目達(dá)不到我們的平均收益預(yù)期。2017年、2018年P(guān)PP行業(yè)存在一些問題，我們把前期的投資建造的節(jié)奏放緩了。”

“在經(jīng)歷2018年降杠桿后，金融機(jī)構(gòu)又有抽貸的行為，（環(huán)保）實(shí)體企業(yè)確實(shí)挺困難的。”上述啟迪環(huán)境有關(guān)人士表示。

國資“入場”

事實(shí)上，除了項(xiàng)目收縮之外，一些環(huán)保企業(yè)還面臨其他困境。

近期，博天環(huán)境（603603.SH）因流動(dòng)性緊張、業(yè)績大幅虧損和后續(xù)融資難度加大，公司主體信用等級被評級機(jī)構(gòu)下調(diào)為BBB級，評級展望為“列入負(fù)面觀察名單”。

另一方面，該公司的負(fù)債壓力也不小，其負(fù)債水平由2017年初的40多億元，增加至目前的100多億元；并且，其控股股東所持1.48億股公司股份中，1.36億股被司法輪候凍結(jié)；因借款糾紛，賬戶中0.51億元被法院執(zhí)行扣劃。

一些企業(yè)還在泥潭中掙扎時(shí)，部分已選擇引入國資上岸。

據(jù)統(tǒng)計(jì)，2018年5月至今，環(huán)保行業(yè)已有近20起國資入股民營環(huán)保企業(yè)的案例。除央企外，參與入股的以北京、四川、江蘇、浙江等地的地方性國企為主，涵蓋水務(wù)、大氣、固廢、生態(tài)等多個(gè)環(huán)保細(xì)分領(lǐng)域。

2018年12月，東方園林（002310.SZ）實(shí)控人、控股股東何巧女夫婦，以10.14億元的價(jià)格，將合計(jì)5%的股權(quán)轉(zhuǎn)讓給了北京朝陽區(qū)國資委旗下企業(yè)。2019年7月底，其再次轉(zhuǎn)讓公司5%股權(quán)給朝陽區(qū)國資委，后者變更為東方園林實(shí)控人。

東方園林方面表示，此次股權(quán)轉(zhuǎn)讓是出于優(yōu)化股東結(jié)構(gòu)、改善融資環(huán)境和資金流動(dòng)性、提升企業(yè)核心競爭力的考慮。成為朝陽區(qū)國資控股企業(yè)之后，在融資資質(zhì)、市場拓展、業(yè)務(wù)經(jīng)營等方面得到背書。公司流動(dòng)性緊張問題正在好轉(zhuǎn)，經(jīng)營業(yè)務(wù)也在恢復(fù)中。

2019年8月，另一家在新加坡上市的國內(nèi)固廢企業(yè)錦江環(huán)境，也隨著一筆4.3億股股權(quán)交易的完成，引入浙江省能源集團(tuán)有限公司作為其第一大股東。

近日，繼引入雄安基金后，啟迪環(huán)境同三峽集團(tuán)兩子公司達(dá)成戰(zhàn)略合作。對方將以13.52億元的價(jià)格，受讓啟迪環(huán)境子公司40%的股權(quán)。啟迪環(huán)境將同兩家企業(yè)合作，把業(yè)務(wù)從水務(wù)逐步延伸至其他領(lǐng)域。

對于國資“入場”，李飛表示，“央企、國企的基建能力比較強(qiáng)，有資金優(yōu)勢�，F(xiàn)在百家左右的央企里，有一半做環(huán)保。以前環(huán)保是藍(lán)海，現(xiàn)在已經(jīng)紅得一塌糊涂了。”

而安信證券的研報(bào)指出，環(huán)保進(jìn)入國資加持新時(shí)期，行業(yè)整合或提速。多家環(huán)保企業(yè)引入國資后，融資改善跡象初步顯現(xiàn)，資源整合已見端倪。環(huán)保企業(yè)擁有國資的背景可以使企業(yè)在融資方面更具優(yōu)勢，解決短期內(nèi)的債務(wù)、質(zhì)押等問題，長期看能快速打通融資渠道。

該研報(bào)還表示，國資可以對接更多地方政府資源，To G（To Government）業(yè)務(wù)擺脫民企的尷尬身份。通過國有資本的資金優(yōu)勢和環(huán)保企業(yè)的技術(shù)優(yōu)勢、項(xiàng)目管理優(yōu)勢，或可催生行業(yè)龍頭。

曙光隱現(xiàn)

在“收縮”與“上岸”的一片蕭瑟之下，環(huán)保行業(yè)的新生機(jī)似乎也在萌發(fā)。

近期，中金公司在研報(bào)中指出，“展望2020年，我們認(rèn)為資金實(shí)力雄厚的央企以及省級環(huán)保平臺，將是未來行業(yè)加杠桿的新主體，繼續(xù)加大水治理領(lǐng)域投布局和投資，投資增速有望超越基建固投增速。”

上述研報(bào)認(rèn)為，引入國資后的水環(huán)境上市公司，業(yè)績增速大概率將環(huán)比改善。且向商業(yè)模式更優(yōu)的輕資產(chǎn)轉(zhuǎn)型，水環(huán)境板塊有望迎來業(yè)績預(yù)期、估值修復(fù)的機(jī)會。

此外，固廢領(lǐng)域也憂中有喜。

近年在補(bǔ)貼助力下，快速發(fā)展的垃圾發(fā)電企業(yè)，對可能到來的補(bǔ)貼退坡問題憂心忡忡。

2019年7月，財(cái)政部表示，考慮到垃圾焚燒發(fā)電“效率低”“生態(tài)效益欠佳”，將延續(xù)存量項(xiàng)目補(bǔ)貼，但逐步減少新增項(xiàng)目納入補(bǔ)貼范圍的比例，通過增加垃圾處理費(fèi)等市場化方式對產(chǎn)業(yè)予以支持。

光大證券對此表示，“垃圾焚燒補(bǔ)貼退坡已成定局，地方政府對垃圾處理費(fèi)提價(jià)（提升40元/噸~50元/噸便可覆蓋補(bǔ)貼退坡帶來的收入缺口）的支持力度是影響公司業(yè)績的重中之重，而各公司在2020年的產(chǎn)能落地節(jié)奏亦需重點(diǎn)關(guān)注。”

上述中金公司研報(bào)也指出，地方財(cái)政或?qū)㈤L期存在一定壓力，但看好政府支付剛需的垃圾焚燒領(lǐng)域。補(bǔ)貼退坡落地后，新項(xiàng)目收益率存在下行風(fēng)險(xiǎn)。長期看，由于新項(xiàng)目對成本控制、運(yùn)營效率要求更高，能力更強(qiáng)的企業(yè)的優(yōu)勢有望強(qiáng)化。而且，向居民收費(fèi)制度逐步建立，收益來源將更有保障。

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